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山大华特:4季度费用高不改新生儿刚需带来的收入逐季环比增长,新生儿受益逻辑并未破坏确定性强

时间:2017-03-02    机构:方正证券

公司发布业绩快报,收入15.4 亿元,同比增长25%,归母净利润2.0亿元,同比增长30%,略低于市场此前2.1~2.2 亿元净利润,但情有可原。我们测算,除了达因药业贡献外的其他环保、教育等业务合计贡献净利润0.48 亿元,同比略增2.3%。

核心子公司达因药业收入8.8 亿元,同比增长27%,净利润3.0 亿元,同比增长42.4%,贡献归母净利润1.5 亿元。达因药业全年净利润增速高于收入增速,原因有三:一是来自收入结构化因素,即利润率较高的伊可新快速增长,占比进一步提升;二是2015 年2 季度处理了部分终止代理右旋糖轩铁的费用,而2016 年同期不再有这部分费用;三是伊可新自2016 年6 月起提价11%,对利润有所提升。 2016H1 和H2,达因收入分别为4.3 亿和4.5 亿元,环比仍有增加,与2015H1 和H2 的收入3.1 亿和3.8 亿元相比,均上了一个台阶。 但,达因2016H2 的净利润率仅30.3%,相比2016H1 净利润率37.9%和2015H2 净利润率33.5%均有显著下滑,我们预计和判断,主要是公司在2016Q4 集中确认了较多费用,费用主要来自:达因在2016年4 季度开始加大了母婴业务的投入和药品基层控销人员队伍建设和业务开展,从而导致4 季度费用较高,实际上,我们测算,4 季度单季度达因收入在2.4 亿元左右,环比3 季度收入仍然有15%左右的增长,开始体现新生儿的拉动效应,但,由于费用增加,达因药业4 季度单季净利润还不到5000 万元(Q3 单季度净利润预计9000万左右),Q4 单季度净利润率下降到了20%,我们判断,这是去年达因净利润和公司业绩低于预期的最主要因素,显然去年4 季度的情况是非常态,收入才是最刚性的指标,公司受益于新生儿逻辑并未破坏。

我们跟踪到,2017 年以来新生儿数据、建卡数据及伊可新终端销售状况不错,我们预计,达因Q1 收入环比去年Q4 会有显著增长,同比则更加显著。我们预计,公司2016~2018 年净利润2.0/2.96/3.95亿元,当前股价对应2016~2018 年PE 分别为37/25/19 倍,在处方药整体受医保控费影响下,公司以OTC 产品为主具有避险属性,且是新生儿主题最真正受益的标的,维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示:销售低于预期;费用支出不能下降到合理水平。